行稳致远 | 周期股的未来

周期股如同四季轮回，既有春暖花开的繁荣期，也有寒风凛冽的萧条时，每次深蹲起跳的机遇就在寒冬的坑洼之中蕴育。

主动多头的价值就在于挖掘这些能穿越周期迎来春天的优质公司。

只要没在黎明前倒下，守股如守寡，牢底坐穿，每周坚持观看『海上潮声』总能等到曙光

文章来源：明河双周报第318期

作者：王蒙

本文写作时间：2023年8月12日

万物皆周期，经济周期从短到长有2-4年反应企业库存变化情况的基钦周期，8-10年反应设备更新周期从而带动资本开支的朱格拉周期，15-30年反应建筑和地产跨度的库兹涅茨周期以及被称为人生发财靠康波，50-70年反应技术革命解放新的技术生产力的康德拉耶夫周期。

霍华德马克思在《周期》一书中对周期做了详细的论述，在经济周期之外，又伴随着政府干预周期、投资人心理和情绪钟摆、风险态度周期、信贷周期、不良债权周期。纵观二战后美国的增长起落，经历了战后繁荣、朝鲜和越战、石油危机、大滞涨、苏联解体、信息技术革命、房地产泡沫、金融海啸等等，单单美联储1954年之后就进行了11次货币政策转向。经济周期、技术革命、地缘政治、领导换届可谓是都经历了一遍，是一部鲜活的周期学习教材。

对于周期股，如何穿越周期是每个投资者毕生追求的问题，市面上也有很多人做过此类研究。大体总结下来，就是α和β的问题。从β上讲无他，就是行业天花板高容量大、政策支持、增速快。过去在我国快速城镇化的过程中是增量时代，基建、地产等固定资产投资大开大合是宏观总量经济高波动的红利，钢铁、煤炭、有色、化工、石化、建材、地产、建筑、交运、制造等周期在不同的历史时期均轮番有过出彩的表现，如今宏观低波动，增量时代变为为存量时代，则就转化为立足产业本身追求α的路径。从α上讲，则是对内和对外。对外分为对上游和对下游，对下游有品牌溢价，在产业链上有议价能力、账期回款等能力，通过规模优势或成本优势蚕食份额树立份额壁垒，对上游采购等原材料环节有议价权、账期等等。对内则是首先是全方位降本增效，其次是根据行业特点树立护城河比如规模、成本、人才、技术、品牌等等，最后是管理层和员工，管理层卓越，有充足的行业经验和永立潮头的使命担当，在管理上细化KPI考核，充分调动员工和管理层的积极性，锐意进取等等。这样下来，财务报表便是个结果，体现在现金流稳定，股东回报持续提升，与行业竞争对手的差距逐步拉大等指标上。

周期中也有很多细分，对于铜铝锌铅镍锡煤炭等资源品，是资源禀赋与开采技术的结合，主要矛盾为供需错配，储量产量和品位是α的核心，但其行业较为同质化，龙头公司拉开差距的方法在于逆周期收购扩大储量进而树立规模壁垒。其下游的需求也制约着行业发展，如果仅仅依赖地产和基建，便会被动地接受周期，如果下游新应用边际向好蓬勃发展如轻量化、新材料等等，则有可能造成边际需求决定边际价格的局面，此类细分行业贡献了波动价值。对于中游制造乃至偏上游如钢铁水泥工程机械等，龙头公司往往通过产业链的延伸降本增效，单位利润领先于友商，再通过一轮又一轮的价格战、大小周期等等逐渐确立市场份额优势。典型如纽柯钢铁，对下游通过扩展产品结构多元化钢材布局分散下游需求从而争取到更多的经营空间对抗周期波动，对上游使用废钢降低原材料成本，对内压降费用，改进生产工艺降低吨钢支出，无工会员工少从而带动吨炼钢人力成本降低，以及高效的内部考核等等，结果是吨钢毛利领先同行。又如海螺水泥15年后的严控新增产能及产能置换政策导致行业处于类存量竞争，在华东等区域市占率一枝独秀，通过T型战略在上游原材料中游运输和下游粉磨销售环节以及全流程的燃料电力环节均实现低成本从而使得综合成本处于行业领先水平，吨毛利在第一梯队。此类细分行业贡献了周期成长的价值。

周期的捉摸不定带给投资者很大的困扰，同时周期的魅力又在于短时间极大的爆发力。对于周期，我们要认识周期，分析周期，理解周期，应对周期。周期的规律在于，经济和市场从来不走直线而是一条曲线，任何事物的发展都不会沿着直线线性外推，而是曲折发展，潮起潮落、能量守恒、阴中有阳、阳中有阴，在资本市场里均值回归是不二法则。周期不会相同只会相似，这一点历史爱好者感同身受，正如历史不会重演但会惊人的相似，潮起潮落，每次潮起多高落多深，次次不同。周期很少有中间位置，大部分为从一个极端走向另一个极端，正如兴盛的背后必是危机，危机出清之后又是另一段繁荣的开始。

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